Italia Markets closed

Atlantia, con Abertis sale debito/Ebitda ma resta promessa su dividendo

di Stefano Bernabei

ROMA (Reuters) - Il veicolo creato da Atlantia e Acs acquisirà da Hochtief il 100% di Abertis per 16,8 miliardi.

Questo attivo, nel conto patrimoniale della Newco, è coperto al passivo da 7 miliardi di patrimonio netto, ripartiti alla pari tra Atlantia e Acs, e da 9,8 miliardi di debito con le banche, secondo fonti finanziarie vicine all'operazione.

Atlantia avrà il controllo del veicolo con possesso del 50% più 1 azione. Ad operazione conclusa, si può stimare a metà anno, consoliderà quindi il debito di Abertis (15,4 miliardi), quello del veicolo (9,8 miliardi), a cui si somma il debito di altri 4 miliardi con le banche per finanziare, dedotti 3 miliardi circa di propria cassa: l'acquisto per 2,5 miliardi del 24% circa di Hochtief; la capitalizzazione da 3,5 miliardi dei veicolo; il recente acquisto per 1 miliardo del 15,49% di Getlink (Eurotunnel).

Sommati al suo debito di circa 9,5 miliardi (dati fine 2017), si arriva a 38,7 miliardi, una cifra che dovrebbe rappresentare il debito 2018 del gruppo Atlantia post operazione Abertis.


DEBITO/EBITDA A 5,2 AL PRIMO ANNO

Questo debito di circa 39 miliardi si raffronta con un Ebitda combinato di Atlantia + Abertis a circa 7,5 miliardi (dati 2017), con un ratio Debt/Ebitda di 5,2.

Moody's il 16 marzo ha confermato il rating di Atlantia con outlook negativo dopo l'accordo annunciato con Acs.

In questa ipotesi l'eventuale esercizio, da comunicare entro venerdì, dell'opzione per il 29,9% di Cellnex farebbe salire il debito di 1,6 miliardi, portando quel rapporto a 5,4, valore abbastanza vicino a una soglia di 5,5 considerata critica dalle agenzie di rating.

Questo accredita l'ipotesi che Atlantia possa decidere in caso di esercitare l'opzione per poi cedere a un partner la quota di Cellnex.

L'anno 1 della nuova Atlantia (con Abertis in pancia tramite il veicolo compartecipato da Acs al 30% e Hochtief al 20), ha quindi un debito/Ebitda quasi doppio di quello che ha attualmente la società. L'attuale 2,6 è considerato dal mercato una struttura del capitale non efficiente, con troppa poca leva finanziaria, ma il 5,2 potrebbe essere troppo elevato per essere un valore a regime.

Rispondendo a un'analista in una recente conference che chiedeva quale fosse un livello di debito su Ebitda appropriato, l'AD di Atlantia Giovanni Castellucci ha ricordato di aver sempre parlato di un valore tra 4 e 5. "Crediamo che staremo in quel range nei prossimi anni" dopo la chiusura dell'operazione.

Atlantia lavorerà quindi per abbassare rapidamente quel rapporto ben sotto 5 attraverso una crescita dell'Ebitda (sfruttando le sinergie di costo della nuova partnership). Ipotesi di far cassa con cessioni di quote di Aspi sono invece state escluse con decisione in più occasioni dal management.

Sul mercato si ipotizza che l'Ebitda possa crescere di un miliardo nei prossimi 4 anni, portando quel rapporto poco sopra 4.

In queste condizioni, le agenzie di rating che stanno valutando il deal non dovrebbero avviare azioni negative considerando che un eventuale stress di quel rapporto possa restare limitato all'anno di partenza del nuovo aggregato.


CONFERMATA PROMESSA DI AUMENTO DIVIDENDO

La sostenibilità dell'integrazione darebbe consistenza alla promessa del management, reiterata anche dopo l'annuncio dell'operazione, di realizzare uno step up dei dividendi, incrementando di un addizionale 30% il normale incremento del 10%.

Atlantia pensava di fare questo in un colpo, chiudendo l'acquisizione di Abertis nel 2017, ma le cose sono andate diversamente e più per le lunghe. Quindi quell'incremento avverrà in due step, con la prima metà già proposta per l'assemblea del 20 aprile, che prevede un incremento del 26% sul dividendo 2016 (quindi poco più del 10% più la metà del 30% promesso) a 1,22 euro per azione e il resto con il dividendo 2018 che ragionevolmente dovrebbe poi salire a circa 1,53 euro per azione.

Dal 2019 il dividendo, se non cambia la policy, tornerà a salire secondo il passo del 10% annuo.