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Sull’inflazione è sfida tra Fed e mercati

Pierluigi Gerbino
·6 minuto per la lettura

Quella passata è stata certamente la settimana delle sfide. Sia in campo diplomatico, dove l’apparentemente mansueto Joe Biden ha assestato un paio di attacchi alle potenze concorrenti.

Dapprima ha dato in tv dell’assassino a Putin, provocando i richiamo dell’Ambasciatore russo, e poi ha mostrato la faccia truce con i cinesi, tramite la delegazione americana al Vertice in Alaska, dove la ripresa dei contatti tra le due super-potenze, dopo l’era di Trump e della guerra commerciale, non poteva essere più negativa. L’unico punto di continuità tra Trump e Biden pare proprio essere l’atteggiamento ostile verso la Cina, vista anche da Biden come nemico da combattere. E questo allontana nel tempo l’eliminazione dei dazi e la pace commerciale tra le due potenze.

Ma la sfida che più interessa l’andamento dei mercati è un’altra. Quella che contrappone i mercati stessi alla FED nella valutazione del pericolo inflazionistico.

L’esito di questa sfida riguarda direttamente l’andamento futuro del mercato obbligazionario, ed indirettamente anche il futuro dell’azionario.

E’ una sfida che è diventata esplicita proprio la scorsa settimana, quando si sono profondamente divaricate le valutazioni delle due parti in causa proprio sul rischio di un incendio inflazionistico. E, proprio per questa evidente divergenza di vedute, la baldanza dei mercati, mostrata quasi senza soste, da un anno a questa parte, si è decisamente affievolita. Al punto di far emergere diverse incertezze direzionali che inducono ad aumentare di parecchio la cautela previsionale sull’immediato futuro.

Partiamo da quel che ci ha mostrato l’andamento del mercato obbligazionario USA, rappresentato dal Treasury Bond decennale. Ha messo a segno la settima settimana di ribasso consecutivo delle quotazioni e pertanto, dato che il rendimento viaggia sempre in direzione opposta rispetto alle quotazioni, la settima settimana consecutiva di rialzo dei rendimenti, raggiungendo quota 1,75%. Ben 75 centesimi di rialzo dal minimo del 28 gennaio scorso di 0,996%. Ricordo che per vedere un simile rendimento occorre tornare indietro fino al dicembre 2019, assai prima del manifestarsi della pandemia.

Qui il messaggio è stato forte e chiaro. Sul mercato obbligazionario c’è un deciso aumento della percezione del rischio inflazione. Infatti il tasso di inflazione attesa, che si ottiene attraverso il confronto tra i titoli decennali del Tesoro USA a cedola fissa e quelli indicizzati, ci dà un valore del 2.31%, che è il più alto mai visto dal maggio 2013.   

Per questo il mercato attendeva con ansia la risposta della FED a queste paure. Sostanzialmente voleva che la FED, al termine della riunione di mercoledì 17 annunciasse misure concrete per mettere l’inflazione sotto controllo. E, siccome queste misure non debbono essere quelle di aumentare i tassi, desiderava che la FED imitasse la Banca del Giappone ed ora anche quella australiana,  e che annunciasse ufficialmente il controllo della curva dei rendimenti.

Questa misura dovrebbe consistere in una fissazione preventiva, su tutta o su parte della curva dei rendimenti (in genere la parte più lunga), del livello ottimale di rendimento desiderato, con impegno ad intervenire direttamente sul mercato, senza limiti, ogni volta che il rendimento di mercato si discosta da questo obiettivo oltre una certa soglia di tolleranza. 

Praticamente si tratterebbe di varare un QE selettivo ed illimitato per manipolare prezzi e rendimenti di mercato, in modo che i prezzi non possano scendere oltre certi limiti ed i rendimenti salire.

Sarebbe una sorta di cintura di castità che impedirebbe ai mercati di far scendere le quotazioni e salire i rendimenti, perché a quei livelli di soglia troverebbero sempre la FED come controparte. Pura manipolazione? Certo. Ma inevitabile, se l’obiettivo è schiacciare la curva dei rendimenti e reprimere ogni tentativo del mercato di aumentare la sua percezione del rischio.

Si verrebbe a creare una realtà virtuale con tassi bassi e condizioni creditizie perennemente espansive, favoreggiamento dell’indebitamento, punizione dei creditori e disincentivo al risparmio.

Una brutta china, certamente. Ma sarebbe l’evoluzione perversamente inevitabile della politica monetaria attuata finora, quando si constati che il “normale” QE non riesce più ad impedire l’aumento dei rendimenti.

Di fronte a questa richiesta esplicita dei mercati, la FED ha però fatto spallucce, dichiarando che la sua visione è assai meno preoccupata sull’inflazione, che probabilmente avrà qualche fiammata, ma si spegnerà da sola. E comunque (attenzione perché è questo il messaggio importante) non cambierà la sua politica attuale fino a quando non si vedrà una inflazione durevolmente al di sopra del 2%.

Questa affermazione significa tolleranza dell’inflazione e volontà di muoversi solo a posteriori.

Se è così la FED ha di fatto ribaltato il criterio proattivo che tenne quando lo scorso anno percepì l’arrivo della recessione. Agì con grande tempismo, addirittura in anticipo (già nell’autunno del 2019, quando il virus doveva ancora essere scoperto), innaffiando di liquidità i mercati ai primi accenni di inversione della curva dei rendimenti.

Ora che ci troviamo all’estremo opposto, cioè quello dell’irripidimento della curva, che preannuncia un forte rischio percepito di inflazione, la sua condotta sarà inversa. Niente azioni d’anticipo, ma attesa e casomai interventi a posteriori.

Il rischio è che si ripeta quel che capitò negli anni ’70 e ’80 del secolo scorso, quando il ritardo della FED nella reazione ai focolai inflazionistici, rese l’aumento dei prezzi un mostro che richiese oltre 20 anni di dura battaglia per essere domato.

Ora l’allagamento monetario e l’enorme deficit federale sta incutendo nei mercati il timore che alla fine della pandemia (che in USA vedono ormai dietro l’angolo, grazie al miracolo della vaccinazione di massa) i prezzi tornino ad infiammarsi e che l’incendio si propaghi di nuovo.

Ma la FED invece scommette che il mostro non risorgerà.

La sfida è tutta qui, tra queste due opposte scommesse sul focolaio inflazionistico.

Per i mercati è da prendere molto sul serio e subito. Per la FED invece è da snobbare perché si spegnerà da solo.

Ecco perché i mercati stanno accelerando con il rialzo dei rendimenti. Per convincere la FED a cambiare idea. E’ un vero e proprio tiro alla fune dei rendimenti. 

All’inizio è una sfida tra obbligazionario e FED. Ma, man mano che i rendimenti salgono e la curva si irripidisce, a venir trascinato nel vortice del ribasso è pure l’azionario, dato che le moltissime aziende zombie, che stanno in piedi solo perché costa poco finanziare il loro enorme debito, andrebbero rapidamente in crisi di liquidità se i rendimenti continuassero a salire ancora un po’. Ed allora partirebbe il domino dei fallimenti, con il coinvolgimento del sistema bancario e la rapida trasformazione dell’inflazione in recessione.

Ecco perché anche l’azionario la scorsa settimana, dopo essere partito proseguendo il rialzo della precedente, dopo la FED ha restituito tutti o quasi i guadagni e terminato con un saldo che è stato negativo su tutti gli indici USA e solo leggermente positivo su quelli europei, che peraltro hanno invece visto la BCE maggiormente di manica larga a concedere un aumento degli acquisti di titoli di stato col suo PEPP.

Questa settimana è molto importante, perché se il mercato dei Bond decidesse di portare ancora avanti la sfida alla FED, ed incrementasse ancora i rendimenti, si potrebbe assistere ad una nuova gamba ribassista anche sull’azionario.

 

Autore: Pierluigi Gerbino Per ulteriori notizie, analisi, interviste, visita il sito di Trend Online